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优先股—解决股权融资和家族企业控制权矛盾

 蓝源家族财富管理研究院 许宁

 

家族企业本质上是家族与企业的统一体,家族企业就是“家族+企业”,其实质就是把家族的社会职能同企业的经济职能重新在“家族企业”中统一起来。家族往往是家族企业融资来源的最初渠道。但是随着企业的发展,竞争的加剧,融资扩张成为发展壮大的必由之路,然后,高昂的利息成本限制了家族企业融资的动力,同时不利于其资本结构的改善,股权融资虽然减轻了家族企业的利息支出,有利于企业的快速扩张和转型升级,但是进行股权融资后,家族对于企业的控制权将被稀释,甚至失去对于企业的绝对控制,这又是众多创业企业家不愿意接受的状况。如何化解股权融资和控制权稀释的矛盾,成为家族企业关注的热点。

我国公司法中,对于有限公司和股份公司,强调的是同股同权。类似阿里巴巴的合伙人制度在中国还不能被监管层面接受。然而,在欧美,控制权和收益权分离的制度已经较为成熟,其主要通过合伙人制度或者双重股权结构来实现。如著名的福特汽车,其创始人亨利.福特担忧家族失去对于家族企业的控制,因为极力反对福特汽车上市成为公众公司,但是在上世纪50年代,在高盛的精心设计下, 通过家族信托持有的特殊的相对于福特股权2%的特殊B股,福特家族牢牢控制了福特汽车40%的投票权,从而形成对于家族企业的控制。另外,企业可以通过特殊合伙制架构,来实现股东受益权和公司控制权的部分分离,如,阿里巴巴集团。

2014321 证券会发布优先股试点办法,正式开启优先股时代,这在中国金融市场发展进程中具有重要的历史意义。因为优先股填补了国内金融市场中一个重要的空白,为企业和投资者提供了权利义务结构不同于一般股权的融资工具。优先股的收益权和控制权分离的特性使得其将成为家族企业的股权融资的利器。

 

 

 

第一章  认识优先股

 

证监会对于优先股的定义是:在一般规定的普通种类股份之外,另行规定的其他种类股份,其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产,但参与公司决策管理等权利受到限制。

优先股首先是一种股权凭证。在利润分配和剩余财产分配方面优先于普通股,但是分配权在债权人之后。优先股一般而言,不具备普通股所具备的参与公司经营决策的权利,但是在涉及优先股持有人的部分利益时,具备投票权。详见《优先股试点管理办法》第十条。

优先股的回购和能否转换为普通股,法规没有做硬性规定,发行人可根据自身情况自行设定相关条款。

优先股股东权利:出现以下情况之一的,公司召开股东大会会议应通知优先股股东,并遵循《公司法》及公司章程通知普通股股东的规定程序。优先股股东有权出席股东大会会议,就以下事项与普通股股东分类表决,其所持每一优先股有一表决权,但公司持有的本公司优先股没有表决权:
(一)修改公司章程中与优先股相关的内容;
(二)一次或累计减少公司注册资本超过百分之十;
(三)公司合并、分立、解散或变更公司形式;
(四)发行优先股;
(五)公司章程规定的其他情形。

 

 

第二章  优先股发行人规定

 

 

2.3 非上市公司发行优先股规定

一般性规定:
(一)合法规范经营;
(二)公司治理机制健全;
(三)依法履行信息披露义务。

发行数量要求:已发行的优先股不得超过公司普通股股份总数的百分之五十,且筹资金额不得超过发行前净资产的百分之五十,已回购、转换的优先股不纳入计算。

转换条款:公司不得发行可转换为普通股的优先股。但商业银行可根据商业银行资本监管规定,非公开发行触发事件发生时强制转换为普通股的优先股,并遵守有关规定

公司同一次发行的优先股,条款应当相同。每次优先股发行完毕前,不得再次发行优先股。

对于非上市公司发行优先股,监管层目前没有做出明确的规定,但是为控制在试点期限的风险,证监会对发行对象为了较为严格的规定,优先股灵活的条款设计机制为融资方和投资方提供了更多的选择空间,

而对于上市公司,既可以非公开发行优先股,在满足一定的条件下,也可以公开发行优先股。

 

 

第三章  发行对象

 

由于优先股目前仍处于试点阶段,证监会对不仅对发行人的要求较高,且对发行对象亦有一定的要求,首先非上市公众公司非公开发行优先股仅向本办法规定的合格投资者发行,每次发行对象不得超过二百人,且相同条款优先股的发行对象累计不得超过二百人。其次,要求优先股非公开发行对象要么为金融机构,或者金融机构发行的经过审批的金融产品,对于个人投资者,要求证券账户余额不低于500万人民币。最后,为避免内部交易和侵害普通股股东利益,证监会严禁向发行人公司董事、高管及其配偶发行优先股。

 

第四章  作为投融资工具的优先股利弊分析

 

4.1 作为融资工具的优先股利弊分析

优先股融资益处:

a)         财务负担轻。由于优先股票股利不是发行公司必须偿付的一项法定债务,如果公司财务状况恶化时,这种股利可以不付,从而减轻了企业的财务负担。

b)         财务上灵活机动。由于优先股票没有规定最终到期日,它实质上是一种永续性借款。优先股的回购条款可以由发行人根据自身状况自行设定,法律没有强制要求。

c)         财务风险小。由于从债权人的角度看,优先股属于公司股本,从而巩固了公司的财务状况,提高了公司的举债能力,因此,财务风险小。

d)         不减少普通股票收益和控制权。与普通股票相比,优先股票每股收益是固定的,只要企业净资产收益率高于优先股票成本率,普通股票每股收益就会上升;另外,优先股票无表决权,因此,不影响普通股股东对企业的控制权。

从以上几点可以看出,

优先股融资弊端

a)         资金成本高。由于优先股票股利不能抵减所得税,因此其成本高于债务成本。这是优先股票筹资的最大不利因素。

b)         股利支付的固定性。虽然公司可以不按规定支付股利,但这会影响企业形象,进而对普通股票市价产生不利影响,损害到普通股股东的权益。当然,如在企业财务状况恶化时,这是不可避免的;但是,如企业盈利很大,想更多地留用利润来扩大经营时,由于股利支付的固定性,便成为一项财务负担,影响了企业的扩大再生产。

 

4.2 作为投资工具的优先股利弊分析

投资优先股益处:

a)         优先股的权利义务结构介于普通股票和债券,因此其损益特征也介于两者之间。为投资者提供了一个灵活多样的投资工具。

b)         随发行企业经营业绩提升,优先股股息可能会随之提高,收益率较固定收益类产品更加灵活,

c)         收益较股票更有保障。

d)         优先股会因发行条款不同而呈现不同的风险和收益特征,可以满足投资者多元化的需求试点期间不允许发行在股息分配和剩余财产分配上具有不同优先顺序的优先股,但允许发行在其他条款上具有不同设置的优先股。同一公司既发行强制分红优先股,又发行不含强制分红条款优先股的,不属于发行在股息分配上具有不同优先顺序的优先股。

投资优先股弊端:

a)         不能参与企业经营决策,

b)         收益不会太高,但是仍存在不能获得收益的风险。

c)         对于投资非公开发行的优先股,其转让会受到一定的限制,流动性较上市交易的股票和债券要差。

在优先股试点办法公布之后,新疆广汇能源很快公布了其非公开发行优先股进行融资的方案,该公司资产负债率高于同行,流动比率和速冻比率低于同行平均水平。于此同时,公司投资红淖铁路亦需要大量现金流,如果,公司不及时补充流动性,可能会面临较大的财务风险。而股市低迷,尤其是资源类股票在2013年整体出现了超过20%的下跌,通过再融资或者定向增发很难吸引到足够的资金。而在目前的债券市场环境下,通过发行债券缓解流动性紧张,可能需要付出较大的利率,这反而会加大公司的利息支付负担,不能很好的缓解中期内的流动性紧张问题。

发行优先股,首先降低了公司的资产负债率,可动态调整的优先股股息支付也可以缓解公司在目前行业不景气情况下现金流紧张的状况,对公司来说通过优先股方式融资是目前环境下的最优选择。

尽管目前境内上市家族企业不能通过公开发行优先股来进行股权融资,但是优先股暂行条例的出台为今后家族企业进行多元化融资开辟了广阔的空间。